华泰证券研报称，一季度末统计局监测能繁母猪存栏环比下降0.96%，结束了连续3个季度的环比增加；第三方数据监测能繁母猪存栏多显示一季度仍在持续环比增加，其中涌益侧重于大企业的样本2能繁存栏亦出现了环比下降，降幅为0.23%。另外，春节后猪价持续表现为淡季不淡、且近日出现了超预期小幅上涨，或主要系二育等累库支撑，考虑到3月以来肥标价差快速收窄+天气逐渐升温后肥猪日增重可能减慢、大肥猪需求可能减弱+前期能繁母猪存栏及新生仔猪数增加对应后市供应增加，短期猪价虽可能受二育进场节奏等影响出现超预期波动，但后市猪价下跌趋势或难改。目前猪价行情下，自繁自养生猪仍保有50元左右的头均盈利，产能去化趋势或尚不明确，期待猪价跌至行业亏损区间后的产能去化正式启动。持续关注能繁产能去化正式启动后的投资机会。

　　华泰 | 农业：一季度母猪数据再现分化，关注产能动向

　　考虑到3月以来肥标价差快速收窄+天气逐渐升温后肥猪日增重可能减慢、大肥猪需求可能减弱+前期能繁母猪存栏及新生仔猪数增加对应后市供应增加，我们认为短期猪价虽可能受二育进场节奏等影响出现超预期波动，但后市猪价下跌趋势或难改。目前猪价行情下，自繁自养生猪仍保有50元左右的头均盈利，产能去化趋势或尚不明确，期待猪价跌至行业亏损区间后的产能去化正式启动。持续关注能繁产能去化正式启动后的投资机会。

　　核心观点

　　Q1末统计局监测能繁存栏环比-0.96%，静待产能去化正式启动

　　Q1末统计局监测能繁母猪存栏环比-0.96%，结束了连续3个季度的环比增加；第三方数据监测能繁母猪存栏多显示Q1仍在持续环比增加，其中涌益侧重于大企业的样本2能繁存栏亦出现了环比下降、降幅为0.23%。另外，春节后猪价持续表现为淡季不淡、且近日出现了超预期小幅上涨，或主要系二育等累库支撑，考虑到3月以来肥标价差快速收窄+天气逐渐升温后肥猪日增重可能减慢、大肥猪需求可能减弱+前期能繁母猪存栏及新生仔猪数增加对应后市供应增加，我们认为短期猪价虽可能受二育进场节奏等影响出现超预期波动，但后市猪价下跌趋势或难改。目前猪价行情下，自繁自养生猪仍保有50元左右的头均盈利，产能去化趋势或尚不明确，期待猪价跌至行业亏损区间后的产能去化正式启动。持续关注能繁产能去化正式启动后的投资机会。

　　Q1末统计局能繁存栏环比转负，官方数据与实际产能趋势或更相符

　　近日，统计局公布25Q1末全国能繁母猪存栏4039万头，环比减少39万头、降幅约0.96%，结束了24Q2~Q4连续3个季度的能繁母猪存栏环比增加；同期涌益、钢联、卓创监测能繁母猪环比变化分别为+0.69%、+0.11%、+2.22%，另外，涌益侧重于大企业的样本2同期能繁环比亦出现下降、环比-0.23%。复盘历史来看，统计局&农业农村部（官方）监测能繁与第三方监测能繁变化趋势多表现为基本一致，但偶尔也有背离，结合能繁母猪存栏变化、10个月之后左右的猪价表现来看，历史经验或表明官方数据趋势与实际产能变化趋势更为相符，如：1）2019年官方数据显示能繁母猪存栏自10月起便已出现环比回升，第三方数据则显示去化持续至2020年1月，月度猪价数据显示2020年猪价在7月便触顶回落；2）2020年12月~2021年2月，官方数据显示能繁母猪存栏连续环比增加，第三方数据则显示能繁母猪存栏受非洲猪瘟疫情影响出现大幅去化、3个月累计去化幅度约17%，但2021年猪价则表现为自年初持续震荡下跌至10月、在11月由于前期超跌修复以及腌腊提前启动等原因才出现短暂上涨行情；3）2024年官方数据显示能繁母猪存栏自5月才开始出现弱修复，第三方数据能繁母猪存栏修复则更早、在2月左右能繁母猪存栏便已出现明显由负转正并持续环比增加，而今年年初以来猪价表现仍相对坚挺。

　　持续累库支撑近期猪价坚挺，后市猪价下跌趋势或难改

　　春节后猪价表现淡季不淡、多在14.5~14.7元/公斤左右震荡，并在4月10日左右出现了短暂的小幅上涨行情、涨至4月15日的15元/公斤，猪价表现强于市场预期。我们分析，年后猪价淡季不淡或主要由于节前官方持续预警年后猪价或跌至行业亏损区间等原因导致行业对年后猪价较为悲观、降重提前出栏较多，年后肥标价差高位催化行业压栏增重/二育零星进场，冻品库存处于历史低位、屠宰端逢低入库等对猪价形成了托底支撑；近日猪价超预期上涨则主要由于二育入场增多带动。我们认为，虽然短期猪价可能受二育进场节奏等影响出现超预期波动，但2024年5月以来的能繁母猪存栏及新生仔猪数增加或仍是制约后市猪价的重要因素，且考虑到3月以来肥标价差已出现快速收窄+天气逐渐升温后肥猪日增重可能减慢、大肥猪需求可能减弱+二育存栏逐渐释放，后市猪价下跌趋势或难改。目前猪价行情下，自繁自养生猪仍保有50元左右的头均盈利，产能去化趋势或尚不明确，期待猪价跌至行业亏损区间后的产能去化正式启动。

　　风险提示：猪价表现不及预期，上市公司生猪出栏量不及预期，母猪产能去化幅度/速度不及预期。